论文摘要：为了进一步研究多元化战略对资本结构的影响，本文以的资产负债率为因变量，以多元化程度的熵指数、成长性、公司规模、净资产收益率、有形资产比例、以及股权结构为自变量进行多重线性回归分析。建立多元线性回归模型，观察回归分结果中显示的相关性是否与偏相关分析中得出的结论一致。论文发表：《电力科学与技术学报》主要刊载电力系统自动化理论、技术及其应用、电网技术、高电压技术、电力市场与电力系统运行管理、供用电技术、电能质量与节能技术、电力自动化设备、热能动力工程、动力与机械工程、水利水电工程、新能源技术、电力系统通信、计算机技术及其它高新技术在电力系统中的应用、电力土木建筑工程、电厂化学与环境工程等方面的最新研究成果。
关键词：国电电力,多元化经营,资本结构,偏相关分析,回归分析
一、引言
为探究国电电力2006-2010年期间多元化战略与资本结构之间的关系，本文采用偏相关分析和多重线性回归分析对其多元化与资本结构的相关关系进行分析。结果表明，国电电力2006-2010年间的资本结构与多元化程度之间成不显著性正相关，且控制相关变量之后，多元化程度与资本结构之间几乎无相关关系。但是资本结构与公司规模成显著正相关关系;与成长性、有形资产、及股权结构成不显著正相关，与盈利能力成不显著负相关。
近年来，逐步深化的电力体制改革打破了电力行业的垄断地位，越发激烈的市场竞争环境推动了电力行业构建多元化发展格局。并且，不断上涨的煤炭价格使得电力行业一度处于亏损的境况，迫使发电行业必须实施深层次的多元化并购，通过延伸上下游产业链分散经营风险。然而，实施多元化战略需要大量资金支持，每家企业首先考虑的必定是如何规划资金的来源方式，确定内部融资和外部融资在企业资本结构中所占的比例。因此，只有充分了解多元化经营与资本结构的相关性，在进行多元化经营的同时优化企业的资本结构，实现两者关系的和谐发展，才能为企业的发展铺平道路。
西方国家的会计学家和经济学家对企业的多元化经营与资本结构的关系研究主要形成了两种基本观点。一种观点认为多元化经营产生的联合保险效应能减少企业收入和利润的变动性，使企业拥有更加稳定的现金流，以得到更好的外部融资条件。所以多元化程度与企业的资本结构正相关[1]。另一种观点则认为多元化经营为企业创造了一个内部资本市场，通过企业内部的资金调度能有效地解决资金不足的问题。即如果内部资本市场有效，多元化公司就可以减少外部融资，抑制企业的杠杆比率[2]。我国对多元化与资本结构的研究主要用实证的方法研究了多元化与资本结构的关系，且得出的结论各不相同，甚至相反。主要研究结论有：雷良海等[3]通过对44家深沪上市集团公司的研究以及洪道麟等[4]对1999-2003年间上市公司数据的研究都表明多元化与资本结构之间正相关;林孔团等[5]研究2001-2004年间深沪两市上市企业的样本数据发现我国大部分上市企业的资本结构与多元化经营之间存在显著负相关关系;而且邵军和邵兵[6]利用2001-2003年我国上市企业的数据还发现企业的多元化程度与资本结构之间呈现显著的倒U型非线性关系。
整体而言，由于研究对象所属的行业背景不同，收集的样本数据所处的时间不同，以及采用的研究方法不同，导致现有的研究成果并不能一致地说明多元化经营与资本结构之间到底存在何种关系。对电力行业来说，有必要利用电力行业自身的数据来揭示电力行业多元化经营与资本结构之间的关系。因此本文将国电电力作为研究对象。通过对国电电力多元化战略与资本结构的相关性分析，希望为同行业企业进行多元化发展提供科学依据和借鉴意义。
二、研究方法
1. 研究思路和数据来源
本文的研究思路如下，首先查阅研究多元化经营与资本结构关系的相关文献，确定研究过程中的影响变量，并经过数据的收集和整理得到所有变量的原始分析数据。然后通过SPSS12.0统计分析软件，采用的数据分析方法主要有偏相关分析多重线性回归分析。
根据“新浪财经网”提供的国电电力2006-2010年披露的年度报告为基准，获取研究所需的原始数据。并且参照我国证监会2001年颁布的《上市公司行业分类指引》，按四级码对企业经营涉及的行业数进行划分。通过EXCEL整理数据得出研究所须的原始数据。
2. 变量测量指标的选择
为了探究企业多元化战略对资本结构的影响，本文将企业的资本结构作为因变量，多元化程度作为自变量进行相关性研究。因变量资本结构选用资产负债率表示，自变量则采用Jacquemin和Berry (1979)提出的多元化熵指数测量企业总体的多元化程度。同时参考已有的研究成果，将影响企业资本结构的公司成长性(GR)、公司规模(SIZE)、盈利能力(ROA)、有形资产比率(TANG)和股权结构(CONT)作为控制变量，以真实地反映资本结构与多元化程度的关系。根据每个控制变量的性质和特点，本文将总资产增长率、总资产的自然对数、总资产收益率、固定资产净值与总资产之比、以及企业前五大股东持股比例的赫芬达指数分别作为衡量企业成长性、公司规模、盈利能力、有形资产比率、和股权结构的指标。
三、实证分析
1. 多元化经营与资本结构的偏相关性分析
由于资本结构同时受到公司成长性、公司规模、盈利能力、有形资产比率和股权结构等其他因素的影响，为了分析多元化程度与资本结构的相关关系，需要采用偏相关分析，通过控制这些变量反映多元化程度对资本结构的净影响。参考国电电力2006-2010年的年报，将原始数据录入SPSS12.0统计软件，对国电电力2006-2010年期间实施多元化战略与资本结构的相关性进行分析。表1显示了各变量间的相关关系。
表1 多元化经营与资本结构的偏相关分析结果(国电电力2006-2010)
控制变量 LEV DT GR SIZE ROA TANG CONT
-无-(a) LEV 1.000 .321 .560 .937(*) -.681 .710 .870
DT .321 1.000 .198 .315 .196 .787 .289
GR .560 .198 1.000 .802 .089 .682 .118
SIZE .937(*) .315 .802 1.000 -.427 .764 .688
ROA -.681 .196 .089 -.427 1.000 -.077 -.799
TANG .710 .787 .682 .764 -.077 1.000 .435
CONT .870 .289 .118 .688 -.799 .435 1.000 GR & SIZE & ROA & TANG & CONT LEV 1.000 .
DT . 1.000
a 单元格包含零阶 (Pearson) 相关。* 在0.05水平(双侧)上显著相关。
如表3-3所示，在不控制公司成长性、公司规模、盈利能力、有形资产比率和股权结构对资本结构的影响时，多元化程度与资本结构之间的相关系数是0.321，显著性水平为0.598，呈一定的正相关关系，但相关性不强。控制这些变量之后，多元化程度与资本结构之间的不表现相关关系。然而我们可以看出，资产负债率与成长性(0.56)、有形资产(0.71)、及股权结构(0.87)成正相关关系，虽然不显著，但相关系数较高，说明之间的相关性较强;资产负债率与公司规模的相关系数为0.937，显著水平为0.019，资产负债率与公司规模说以成显著正相关。与盈利能力成不显著负相关。
2. 多元化经营与资本结构回归分析
为了进一步研究多元化战略对资本结构的影响，本文以的资产负债率为因变量，以多元化程度的熵指数、成长性、公司规模、净资产收益率、有形资产比例、以及股权结构为自变量进行多重线性回归分析。建立多元线性回归模型，观察回归分结果中显示的相关性是否与偏相关分析中得出的结论一致。本文建立的回归模型如下：
LEV=β0+β1DT+β2GR+β3SIZE+β4ROA+β5TANG+β6CONT+μi
其中：βi为待估参数，μi为随即误差项。
本文采用逐步回归分析方法后，分析结果显示进入模型的变量仅有SIZE(公司规模)，因此，修正后的回归模型为：
LEV=β0+β1SIZE+μi.
表2 多元化与资本结构各指标回归分析结果
模型 非标准化系数
B 标准误 标准化系数
Beta t 显著性
1 (常量) -1.547 .485 -3.190 .050
SIZE .090 .019 .937 4.647 .019
R2=0.878 AdiR2=0.837 F=21.592 P=0.019 Durbin-Watson=1.994
模型修正后，确定回归系数。从表2可以看出R2是0.878，调整后的R2也达到了0.837，说明回归的拟合度非常高，并且D-W值为1.994表示残差之间不存在自相关。该回归模型非常优良。又有F=21.592 > F0.05(1,3)=10.10，相应的显著性概率P=0.19，小于显著性水平0.05，表明回归方程显著。因此可以判断公司规模对资本结构的解释能力非常显著。另外，从该表中还可以得到回归模型中公司规模的系数为0.09，说明公司规模的大幅度增加才会导致企业资产负债率的增加，这说明并证实了企业在大规模扩大公司规模的时候需要大量的资金做后盾，必然会增加举债，导致资产负债率上升。
四、结论
通过多元化经营与资本结构的偏相关分析可以看出，国电电力2006年-2010年间的多元化程度与资本结构之间成不显著性正相关，并且相关系数较小，可以认为二者之间无影响。这与目前已有的研究结果不相符，一方面可能是中国上市公司市场的独特性及国电电力2006-2010五年来自身的战略策略所导致。另一方面，由于数据来源少，本文只考虑了国电电力2006-2010年五年的相关数据，样本数量太少，导致模型的解释能力不大。
通过多元化经营与资本结构的回归分析发现国电电力2006年-2010年间的资本结构受公司规模的高度影响，由于企业大规模扩大公司规模需要大量的资金做后盾，必然会增加对外融资，导致资产负债率上升。此外资产负债率与公司规模有显著性正相关，成长性、有形资产、及股权结构成不显著正相关，与盈利能力成不显著负相关。
由于所采用指标单一，以及样本数量过少使得本文的研究结果还存在一些不足。在今后的研究中应加大指标数量，更加全面客观的体现上市公司资本结构和多元化经营的状况。最后，对市公司年报中分行业收入分类存在主观性;公司本身披露的分行业收入数据不全或者没有。今后，在严格规定分行业资料披露的基础上，可以对该领域做出更加精确客观的研究。
参考文献：
[1]Lewellen, W. G. A Pure Financial Rationale for the Conglomerate Merger [J]. Journal of Finance, 1971, (26): 521-537.
[2]StulzR.M., 1990, Managerial discretion and optimal financing policies, Journal of Financial Economics, 1990, (26): 3-27.
[3]雷良海,许永国.上市集团公司多角化经营与偿债能力关系的研究[J].预测,2002,(1): 59-65.
[4]洪道麟, 熊德华.所有权性质、多元化经营和资本结构内生性[J].经济学季刊,2007, (7):1165-1167.
[5]林孔团, 李建建, 吴剑锋.论我国上市公司多元化经营与资本结构之间的关系[J].福建师范大学学报, 2006, (5): 79-83.
[6]邵军, 邵兵.多元化战略对上市企业资本结构的影响一基于面板数据模型的实证分析[J].辽宁工学院学报, 2005, 7(5):14-18.
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