摘要：美国股市“游戏驿站”事件创造了华尔街的历史，也可能是一场金融革命的兴起，改变美国及全球金融市场秩序、生态、结构及监管理念。该事件的发生是建立在美联储极度宽松的货币政策和美国政府较强的纾困政策、金融科技创新所引发的投资大众化和金融民主化，以及社交媒体及平台的动员力已经成为改变社会事件态度及价值的重要机制基础上，具有重要的理论意义。就现代金融市场的权力结构来说，基本上为华尔街精英所主导，从而使得一些金融交易看上去公平合理，实际上成了传统精英利用金融市场缺陷及金融工具匿名性掠夺大众财富的工具。这是导致“游戏驿站”事件爆发的重要根源。投资大众化及金融民主化已经起步，现在是加大金融改革力度以完善市场规则的时候。
关键词：游戏驿站事件;个人投资者;投资大众化;金融民主化;金融改革
一、“游戏驿站”炒作事件对市场的重大影响与冲击
2021年1月美国股市“游戏驿站”事件之所以突然爆发，就在于以美国第五大网站Reddit为主的散户，以网站内高达数百万粉丝的“华尔街赌注”论坛为据点，集中买入遭到对冲基金强力做空的游戏驿站股票，并以群体的力量极力地抬高该股票的价格，迫使对冲基金香橼研究(CitronResearch)、梅尔文资本(MelvinCapital)等空头平仓投降，最后对冲基金以惨败收场，写下了华尔街股市“以小博大”历史性的一页。香橼研究声称以后不再进行这种股票沽空业务。
2001年“游戏驿站”在全球有2200间实体店，其于2002年2月在纽约交易所上市，主要业务是销售游戏软件。但是，随着数字网络技术迅速发展，以亚马逊为首的电商平台的快速扩张，这不仅让许多游戏软件都推出可供下载的数字版本，也让客户网购实体游戏软件变得十分便利。在这种情况下，游戏驿站经营销售的实体游戏软件、游戏主机和相应产品的业务也开始快速萎缩。2020年新冠病毒疫情爆发，“游戏驿站”的经营困难更是雪上加霜。如果“游戏驿站”不能够加快数字化转型，其前景肯定是黯淡的。可以说，该公司实体店经营的前景黯淡成了对冲基金沽空其股票的重要理由。
但是，对冲基金在沽空“游戏驿站”股票时，没有考虑到以下几个因素。一是面对实体店业务前景黯淡，游戏驿站数字化转型也在加快进行。2020年游戏驿站E-Commerce电子商贸业务按年增长1.9倍，占该公司销售总额的30%;销售与一般营运费用则减少4.1亿美元，幅度达21%(陈振康，2021)[4]。二是游戏驿站的实体店是一般美国人儿童时期必去的地方，对冲基金沽空向公众发表贬损该公司价值的言论，基本上是向这群大众的集体回忆开战。三是传统的散户股票交易，交易费用高，市场准入门槛高。但是，近年来兴起的金融科技，不仅让客户开户手续简单，交易速度快，而且股市交易平台往往都会以极低手续费吸引客户，更有甚者为客户提供免费和专业的股票分析工具等。所以，在大数据时代，股市投资大众化及金融民主化已成了当今金融市场的一种大趋势。美国网络证券交易平台罗宾汉(RobinhoodMarkets)，就是以股市交易零手续费及单笔投资金额准入低，及提供证券融资等方式为散户所青睐，从而吸引海量的散户涌入这个平台及股市。
相关期刊推荐：《证券市场导报》创刊于1991年7月，是深圳证券交易所主办的全国第一家证券类月刊，主要栏目有编者絮语、上市公司、证券机构、证券产品创新、债券市场、基金研究、微观结构、制度创新、证券法律与监管、证券译苑、理论专题等，并定期或不定期地就一些重大的市场热点问题开设专栏进行专题性研究。
正是这种天时、地利、人和等因素的作用下，一场数百万散户对决华尔街基金的“圣战”也在发酵。2021年1月19日左右，由Reddit网站中一个群组华尔街赌注论坛发起，宣扬YOLO(YouOnlyLiveOnce)作为“圣战”口号，意即人生要参与第一次打倒华尔街大鳄的无悔之战。通过网络证券交易平台罗宾汉，鼓励散户投资者不问价地购进游戏驿站股票，并坚定持有，目的是试图以群体力量来操控股票流通量，而导致重仓沽空的对冲基金在没有足够股票情况下遭受重创。在这种情况下，数百万网上散户只是买入持有，从而使游戏驿站股票价格由2021年1月初的18美元，到1月28日曾上涨到483美元，涨幅达27倍。1同时，这也造成了所有Reddit散户聚集的股票如美国电影院集团、黑莓等股价在当天全都出现暴涨和暴跌的剧烈波动，也造成了1月29日美国道∙琼斯股票指数重挫近600点。到4月底，Reddit散户聚集的股票及投资标的的价格还在剧烈震荡中。可以说，尽管散户与对冲基金的对决暂时告一段落，但聚集在社交网络平台的散户力量与华尔街的多空对决只是开始，这种对决可能成为今后美国股市的一种常态。这对美国及全球金融市场的秩序、结构、生态、行为及监管思维等都可能造成巨大影响与冲击。“游戏驿站”事件可能是美国及全球一场金融革命的兴起，也可能由此导致市场失灵并造成金融市场经常性的震荡及不稳定，并引发金融市场系统性风险。
二、“游戏驿站”事件的现实背景及理论意蕴
游戏驿站事件是建立在以下三个方面的现实背景上：一是美联储货币政策极度宽松和美国政府强激励的财政纾困政策;二是金融科技创新所引发的投资大众化和金融民主化;三是在上述两个条件的基础上，快速发展的社交媒体则成了民众重新占领华尔街的新工具。
首先，2008年美国金融危机爆发以来，美联储及全球主要发达国家的央行都通过量化宽松的货币政策向市场注入了一轮又一轮的流动性，以此来拯救衰退中的经济，但也导致了金融市场的流动性泛滥，这使得金融市场的风险全面上升，实体经济呈现出“三低”(低增长、低通胀、低利率)常态和增长轨迹全面下移。2020年新冠病毒疫情爆发之后，这类货币政策及财政政策达到了极致。比如，美联储的资产负债表规模从2020年初的4.17万亿美元上升到年底的7.7万亿美元，美国三次财政纾困计划达5万亿美元。2在这种情况下，各种资产价格迅速膨胀，同时美国居民手上现金也大增。美国商务部日前发布的数据显示，2021年1月美国个人储蓄率从上一个月的13.4%急升到20.5%，创2020年5月以来最高纪录。美国居民手上现金增加，再加上有美国股市12年特大牛市的经验，许多年轻人涌入了股市。这是“游戏驿站”事件爆发重要的现实背景，也可能成为一种常态及趋势，或者说大量的散户交易可能成为美国股市的一大新特征。
其次，在大数据时代，金融科技已经成了金融资源配置的一种新方式，其本质特征就是利用网络及智能等新技术提供的一种新形态的金融服务(易宪容，2017)[10]。但是，金融科技并非仅为借助新科技的“金融数字化”，将金融业务以数字化的方式来展现，而是给客户一个便利、快捷、交易成本低的金融服务。金融科技也不只是仅让金融的纸本及网下业务移到手机上或网上，以此来降低金融交易的成本，提升金融交易效率，更重要的是要把数据作为一种生产要素或有价值的资产，通过新技术来整合金融数据资源，实现金融数据共享，以此为消费者或投资者提供一种创造价值的定制化的金融服务。所以，金融科技是利用新技术颠覆性创新出的一种随时、随地、即时、低成本、普惠等新形态的金融服务。无论是中国的支付宝及微信支付，还是肯尼亚的M-Pesa移动支付方案，都是经典的金融科技案例。也正是因为金融科技能够发现和创造金融服务的新需求，能够提供一种随时、随地、即时、低成本、普惠的金融服务，金融服务或金融投资的大众化及普及化才会成为未来金融市场的一种大趋势。它反映了数字化时代金融服务的新业态。所以，美国罗宾汉网络股市交易平台是伴随金融科技的兴起而出现的。通过罗宾汉网上股市交易平台，数字时代的年轻人及投资者利用智能手机不仅能够获得随时、随地、即时、低成本(甚至是免费的)、普惠的金融服务，而且预期由此创造出金融服务的投资价值。所以，这些数字交易平台不仅为年轻人所青睐，更能为海量散户涌入市场创造了技术条件。如果这类的网上证券交易平台再与智能技术、区块链、物联网、云计算等技术更深入地融合，那么这些网上股票交易平台更是会如虎添翼，吸引更多的散户进入股市。所以，“游戏驿站”事件就是金融科技时代的产物。它不仅仅在于数百万的散户借助罗宾汉股票交易平台击败对冲基金，不仅仅在于广大散户颠覆传统的证券交易方式，更在于金融科技已经让传统专业化的金融服务或金融投资大众化及普及化，更在于一般民众也能够掌握所谓专业性的投资交易与分析工具，把以往不可能的事情变为可能。当这成为一种趋势时，整个金融市场的生态、结构、行为、监管理念将会因金融科技的兴起而改变。正是在这意义上说，游戏驿站事件可能意味着一场金融革命的兴起。
再次，游戏驿站事件是年轻人利用社交媒体对2011年占领华尔街运动的延伸。可以说，大数据时代也是一个社交媒体的时代。几乎绝大多数年轻人都在通过社交媒体获得自己认可的信息与知识、与他人交往，及寻找投资机会。而社交媒体时代必然导致网络部落主义盛行。部落主义最大的特征就是“社群认同大于一切”。而这种认同就可能造成社交媒体促使同质性高的人在网络的虚拟世界固守一方。在这种情况下，容易造成群体之间的极化对立，网络部落主义盛行。2020年10月美国《科学》期刊论文就将美国这种前所未有的新型两极政治分化称为“政治宗派主义”(PoliticalSectarianism)或两大部落群体，认为特朗普利用社会媒体制造社会族群之间的政治憎恨，让对立阵营毫无妥协的空间，使美国社会严重极化(Finkeletal.，2020)[1]。还有，法国经济学家皮凯蒂认为，当前社会财富分配不公的重要原因是金融市场迅速发展与繁荣(皮凯蒂，2014)[7]。美国经济学家鲁宾尼教授更是直接地指出，当前美国股价的K型上涨，让华尔街精英与普通大众之间的财富差距越来越大(鲁宾尼，2021)[6]。这些现象突出地说明了在2020年新冠病毒疫情爆发之后，许多中小企业的经营及广大民众的生活都陷于困境之中，但对华尔街精英来说，疫情爆发则成了他们财富快速增长的机会。也就是说，在现代社会，一方面，网络部落主义盛行，大众在理念上极化;另一方面，在理论上和实践中都表明传统的金融市场已经成了华尔街精英攫夺社会财富的重要工具，所以证券市场所造成的社会财富分配K型增长成了引爆“游戏驿站”事件爆发的导火线。34岁的美国专业金融分析师吉尔(KeithGill)3和特斯拉总裁马斯克(ElonMusk)在炒作“游戏驿站”事件中发挥了关键“作用”。吉尔对游戏驿站这家公司布局多时，但他以普通人的名义在Reddit网站的华尔街赌注论坛上频频发表言论，认为现在是散户对决华尔街“圣战”的时候了。同时，在社交媒体上有4400万追随者的马斯克也煽动散户炒作一些上市公司股票和比特币。所以，在“圣战”大旗之下，散户透过社交媒体平台采取集体行动，击败了20年来的沽空老手香橼研究和对冲基金梅尔文资本。这既开了证券市场以弱胜强的先河，也充分证明了网络世界没有什么事是不可能的。也就是说，游戏驿站事件对金融市场的未来发展具有重要影响。
三、“游戏驿站”事件的理论根源及实质
现代金融作为一种资源配置方式，与其他市场资源配置方式相比，主要具有跨时空的特性。因为，无论是古代还是现代社会，为了个体生命延续、人类社会繁衍、组织生存，都必须与他人进行跨时空的价值交换，所以跨时空交易或金融交易不仅具有广泛性的特征，也具有公共性的特征。金融交易的跨时空性也意味着金融交易是面对未来的、存在不确定性的，及空间上非直接性的。金融交易需要合约这种特定载体来完成。由于合约是一种信用关系，所以，金融交易是通过个体、组织及政府的信用关系来完成的。信用也是一种承诺，是交易主体在某种精神状态下的行为，或是一种精神性的因素。当一种精神性因素即信用通过交换可转化为实体价值时，金融作为一种资源配置方式的神奇作用也就凸显出来了。如人类社会金融创新所设计的住房按揭贷款，就是通过个体的信用关系把未来的收入流在当前使用，使得个体支付能力及消费能力数倍增加。这是现代住房市场得以发展与繁荣的关键。同时，受历史、文化、知识水平、认知能力、价值观等影响，个体信用是千差万别的。所以，每一次金融交易所面对的风险也是不同的。现代金融体系所出现的多样化的利率和金融市场，丰富多样金融产品和金融工具，都是对个体千差万别的信用进行风险定价。所以，金融又可定义为对信用的风险定价。还有，信用包括信用本身及信用担保。对于信用本身，它又分为非人格化的信用及人格化的信用。非人格化的信用是金融市场交易长期演进的结果，并需要一系列严格的法律和司法制度来保证;人格化的信用表现为个体的内生性，需要外在力量来担保。比如，住房按揭贷款，不仅个人信用需要外在信用评级机构来评定，还需要用所购买的住房即物来担保。国家发行的法定货币的信用是用国家主权来担保。信用和信用担保是可分离的。正因为信用与信用担保的可分离性，当金融是一种社会财富分配机制时，每一个金融交易主体不仅有强激励如何让其精神性的个体信用转换成实质性产品，也有动机让其金融交易行为的收益归自己而让其行为成本转移给他人或社会，由此引发金融市场一系列的严重的委托代理问题。这是现代金融市场失灵的重要理论根源。
由于金融具有广泛的普遍性，即每一个人都可以通过金融进行价值交换，以此增加和改善个体的福利，所以现代国家在对金融市场制度安排上，往往会把金融体系打造成一种公共品或准公共品。现代金融体系成为一种公共品或准公共品，每一个金融市场主体都可能过度使用这种公共品，直至金融资源耗尽为止。这是现代社会经济生活过度金融化的理论根源。实现中，无论是发达国家，还是发展中国家，无论是个体，还是企业及政府，过度使用现代金融体系，是经济生活中普遍的现象，它已经成了一种趋势。比如，为了应对2009年金融危机及2020年新冠病毒疫情，美联储对货币政策宽松了再宽松，直至把基准利率降低到零的水平(欧洲有些国家甚至把利率降低到负水平)，希望以过度金融化的方式来拯救衰退中的经济。这自然会导致了美国及全球债务的快速增长。因为，国家的过度金融化是向金融市场发出一种明确的信号，谁能够过度地使用金融体系，谁就能够从中获利，并把其成本转移给他人或社会承担。国际金融协会(IIF)最近的报告表示4，政府、企业和家庭2020年总计筹资24万亿美元，整个国际社会都希望过度金融化来弥补新冠病毒疫情所造成的经济损失。由此，全球债务总额到2020年底达到281万亿美元，相当于全球GDP的355%，创历史最高纪录。这种情况不仅会导致全球金融市场的流动性泛滥，让大量热钱在全球市场快速流窜并追逐高风险的投资，也会使市场中各种资产的炒作潮兴起。“游戏驿站”事件也是这种全球资产炒作潮中的一朵浪花。就行业来说，过度使用金融体系，金融业更是如鱼得水。有研究(张成思，2019)[5]显示，最近20年来泛金融行业(即银行、证券、保险及房地产业等行业)对美国GDP的贡献度及这些行业的利润总规模等方面所占的比重日益增加。比如，泛金融行业对美国GDP的贡献从1980年代的15%上升到2007年20%，在该时期，美国制造业对GDP的贡献则由20%下降到10%;而且2008年后金融化的局势更是在恶化。在中国，泛金融行业的利润占比从2004年15%左右上升到2018年60%左右。还有，从金融业的交易对象转换来看，社会更是走向了极致的金融化。比如，自1980年代以来，金融资本从服务于实体经济转向为从自身交易中牟取高额利润者，从而使得全球金融资产呈现爆炸式增长。全球股票交易额与GDP之比从1988年的35.98%上升到到2007年的176.69%。全球股票交易额由1988年的5万多亿美元上升到2015年的近百亿美元，增长近20倍(杨典和欧阳璇宇，2018)[9]。2019年底全球衍生品规模6595万亿美元，而2019年全球GDP总量也只是87万亿美元，全球衍生品规模是当年全球GDP总量的75倍。5可以说，由于现代金融体系是一种公共品或准公共品，每一个金融交易主体都希望过度地使用现代金融体系，以至于把其交易行为的利益归自己，把其交易行为的成本转移给他人或社会。这种情况必然导致金融资源配置的低效率或无效率，这也是美国生态学家哈丁所指出的“公地悲剧”问题(Hardin，1968)[2]。
更为重要的是，金融交易也是一种社会财富分配机制。金融交易的财富分配机制与财政税收的财富分配机制有很大不同。财政的财富分配机制体现为公开透明性，并在设定的预算下进行，金融交易的财富分配机制则表现为隐蔽性及表面上的合法合理性。因为，金融交易的当事人其行为是受益还是受损，主要是由金融体系中的权力结构所决定的。金融体系中的权力结构包括金融市场的制度安排和金融交易当事人的市场力。由于受历史等因素约束，金融交易当事人在金融体系中的权力往往是相当不平等的。如果制度安排上人为倾向或存在缺陷，更是会强化这种不平等，在金融交易中，收益及财富更是会向特别的群体及行业转移。对于美国来说，不仅政府的行政官僚体系对华尔街的精英直接敞开着大门，而且华尔街的精英集团会形成庞大的游说群体，游说国会制定更有利于华尔街精英集团的法律制度和金融监管制度。2011年以来美国占领华尔街运动之所以难以改变现状，很大程度上都是与这种现行的金融市场法律制度表面上的合理合法有关。同样，在金融市场法律制度表面上的合理合法面前，“游戏驿站”事件中的海量散户要改变现状同样是十分困难的。
从市场力的角度来看，现有金融市场的权力结构表面上的合理合法性更是明显。在市场中，由于金融交易当事人的禀赋、历史背景、知识水平、认知能力等方面的差异性，每一个当事人在市场交易中的主导作用、与对手的对价及谈判能力，及对市场判断与预测能力是有很大不同的。这种不同就是金融交易当事人的市场力，也是从市场的角度来讨论金融市场的权力结构。金融的市场力更体现为金融市场精英们以其专业的优势对金融产品及金融工具的创新。可以看到，以1950年代现代金融学创立为起点，二十世纪七八十年代掀起了所谓的金融创新热潮。而现代金融学的实质就是所谓的用严格的数学模型以定量的角度对信用的风险定价，并由此创建了一系列的金融分析工具和创新了众多的金融衍生产品。这些风险管理或风险定价模型表面上科学客观，但实际上可以把其金融风险隐藏起来并转移给他人或社会，从而形成了链条过长的一系列的委托代理关系，导致了金融市场严重的道德风险。在道德风险盛行的情况下，代理人一定会过度地使用金融市场，最大化地让其行为收益归自己而让其行为的成本转移给社会或他人。当前金融市场上盛行的许多金融衍生工具的性质都是如此。比如，对冲基金香橼研究只是用20年时间就让其财富成几百倍增长，梅尔文资本自2014年创立以来平均年回报30%以上，都是靠做大杠杆沽空低价股赚大钱，而这种沽空机制都与上述风险定价模型有关。而美国按揭贷款证券化所引发的2008年全球金融危机更是一个十分鲜活的例子(易宪容等，2020)[12]。就是通过风险定价模型把委托代理链条拉长了再拉长，杠杆率推高了再推高，并把杠杆率放大到极致的640倍。当这种风险定价模型杠杆率放大到640倍时，委托代理链任何一个环节断裂可能引发严重的金融危机。这就是2008年美国金融危机爆发的理论根源。——论文作者：郑丽雅易宪容
